กลยุทธ์โอน BTC ไปยัง Fidelity Custody — การเล่นที่ซ่อนเร้น

วิทยานิพนธ์การทิ้งอย่างลับๆ

เรื่องราวเริ่มต้นจริงๆ กับการยื่นเอกสาร Q2–Q3 2025 คุณสามารถเห็นอากาศรั่วออกมาในเวลาจริง BlackRock, Fidelity, Vanguard, และ Capital International ขายทิ้งประมาณ $5.38B ในการเปิดเผยกลยุทธ์ — เกือบพันล้านแต่ละราย เพียงแค่การหมุนเวียนเย็นๆ ไปยัง spot Bitcoin ETFs เช่น iShares Bitcoin Trust (IBIT) ซึ่งเสนอ BTC ธรรมดาโดยไม่มีการใช้กลยุทธ์, การเจือจาง, หรือรอยแผลหนี้

และเมื่อมีตัวเลือกนั้น MSTR หยุดเป็นตัวแทนที่ชาญฉลาด มันกลายเป็นภาระ — หนี้ที่แปลงสภาพได้มากเกินไป ความผันผวนมากเกินไป ส่วนที่เคลื่อนไหวมากเกินไปที่คุณไม่ได้รับจากการถือ BTC เพียงอย่างเดียว “พรีเมียม” เก่าที่ทำให้สถาบันอยู่ในหุ้นลดลงเมื่อ Bitcoin ลอยระหว่าง $80K–$105K ยากที่จะปรับการจ่ายเงินเพิ่มสำหรับเวอร์ชันที่ห่อหุ้มของสิ่งที่คุณสามารถซื้อได้โดยตรง

สิ่งที่น่าตื่นเต้นคือ แม้ว่าองค์กรต่างๆ จะค่อยๆ หมุนเวียนออกไป Strategy ยังคงผลักดันภาพที่แตกต่างอย่างมากไปยังตลาด พวกเขาโพสต์สิ่งนี้ไม่กี่วันก่อนการเคลื่อนไหวของ Fidelity — เป็นการสร้างความมั่นใจแบบ "ไม่มีอะไรให้ดูที่นี่" ซึ่งสร้างขึ้นจากคณิตศาสตร์การเพิ่มมูลค่า BTC 1.41%

มันอ่านได้อย่างเรียบเนียน อาจจะมั่นใจด้วยซ้ำ แต่เมื่อบริษัทพึ่งพาการคาดการณ์แบบจำลองอย่างหนัก มันมักจะหมายความว่าปัญหาที่แท้จริงอยู่ที่ไหนสักแห่งนอกจอ — ในงบดุล ในกระแสเงินสด หรือในโครงสร้างการดูแลที่กำลังจะเปลี่ยนแปลง

นี้เป็นปัญหาเดียวกันที่เราได้ระบุไว้ในบทวิเคราะห์ของเราเกี่ยวกับ Strategy’s math error — BTC มากเกินไป หนี้มากเกินไป และโครงสร้างเงินทุนที่เริ่มแตกร้าวเมื่อการขาย MSCI เริ่มขึ้นในปีหน้า

สิ่งที่เหลืออยู่คือความคิดที่ไม่สบายใจที่เกือบจะเขียนตัวเอง: ถ้าการจัดการไม่ชำระบัญชีส่วนหนึ่งของคลังเก็บขนาดใหญ่นี้ ผู้ถือหุ้น — หรือผู้เคลื่อนไหว — จะทำเพื่อพวกเขา

โอกาส: กับดัก Omnibus

จากนั้นก็เกิดการเปลี่ยนแปลง — 165,709 BTC ถูกย้ายไปยังการดูแลแบบรวมของ Fidelity อย่างเงียบๆ การเปลี่ยนแปลงนี้ดูเหมือนจะเป็นการดำเนินงาน อาจจะดูน่าเบื่อด้วยซ้ำ จนกว่าคุณจะเริ่มสังเกตที่ขอบของมัน

ภายในกลุ่มรวมเครดิต การระบุจะละลายไป บนเชน เหรียญทั้งหมดเหล่านั้นจะอยู่ภายใต้ป้ายเดียว: “Fidelity Custody.” Arkham ติดตามการไหลเข้าด้วยความแม่นยำประมาณ 92% แต่เมื่อพวกมันถูกผสม การโอนออกใด ๆ อาจเป็นของกลยุทธ์... หรือกองทุนบำเหน็จบำนาญ... หรือ ETF ไม่มีใครนอก Fidelity สามารถบอกได้แน่นอน นั่นคือกลอุบาย

ชิ้นที่สองนั้นลื่นยิ่งกว่า บัญชีแยกประเภทภายในของ Fidelity ช่วยให้สองสถาบันแลกเปลี่ยน BTC โดยไม่ต้องแตะต้องบล็อกเชนเลย กลยุทธ์อาจถ่ายโอน 50,000 BTC ไปยังกองทุนความมั่งคั่งแห่งชาติ, BlackRock, ใครก็ตาม — และการชำระบัญชีเกิดขึ้นภายในการจัดเก็บเย็นของ Fidelity ไม่มีร่องรอยบนบล็อกเชน

และมีมุมของเวลา กลยุทธ์ต้องยื่น 8-K เมื่อการขายสินทรัพย์กลายเป็น “วัสดุ” การย้ายเหรียญเข้าสู่การดูแลแบบรวมไม่ถือว่าเข้าข่าย การขายผ่านโต๊ะ OTC ในช่วงสองสามสัปดาห์ถือว่าเข้าข่ายทางเทคนิค แต่การยื่นมักจะล่าช้า เมื่อถึงเวลาที่มันถึง EDGAR, การซื้อขายก็สิ้นสุดลงและตลาดได้ย่อยแรงกดดันแล้ว ผู้ค้าปลีกจะทราบเป็นคนสุดท้ายตามปกติ

หงส์ดำ: จังหวะและตัวกระตุ้น

หงส์ดำที่นี่จะไม่มาถึงในรูปแบบการระเบิดที่น่าทึ่ง มันจะคืบคลานเข้ามาผ่านสัญญาณเพียงไม่กี่อย่าง ซึ่งแต่ละอย่างอาจเปลี่ยนความรู้สึกได้ทันที

สัญญาณที่ 1 — หน้าผากำไรไตรมาส 4

ทุกอย่างขึ้นอยู่กับรายได้ในไตรมาสที่ 4 ปี 2025 ในเดือนกุมภาพันธ์ การยื่นเอกสารนั้นจะเปิดเผยอย่างเงียบ ๆ ว่า Strategy เพิ่ม BTC ในสต็อกหรือไม่ หรือเอาออกไป หากคลังลดลงและไม่มีการเพิ่มทุนหรือออกพันธบัตรที่ตรงกัน คุณกำลังมองหาการชำระบัญชีที่ซ่อนอยู่ ตลาดมักใช้เวลาหลายเดือนในการประมวลผลสิ่งนี้ สาม บางครั้งหก ซึ่งหมายความว่าผู้ค้าจะดูดซับความเสียหายก่อนที่พวกเขาจะรู้ว่าเกิดอะไรขึ้น

และคุณสามารถรู้สึกถึงความตึงเครียดนั้นที่กระจายเข้าสู่การเงินแบบดั้งเดิมด้วย JPMorgan ได้เพิ่มข้อกำหนดมาร์จิ้นบน MSTR เป็น 95% อย่างเงียบ ๆ จากนั้นเริ่มปฏิเสธที่จะส่งมอบหุ้นให้กับลูกค้าที่พยายามโอนออก นักเทรดคนหนึ่งสรุปอย่างตรงไปตรงมา:

เมื่อโบรกเกอร์หลักทำให้ส่วนประกอบของ Nasdaq ไม่สามารถยืมและเคลื่อนย้ายได้ — หลังจากทิ้งการเปิดเผย $134M ของตัวเอง — มันมักจะหมายความว่าพวกเขากำลังเตรียมพร้อมสำหรับบางสิ่งที่ใหญ่กว่าการแกว่งของราคา

สัญญาณ 2 — การโอนกระเป๋าเงินร้อนของ Fidelity

แล้วก็มีสิ่งที่เป็นตัวกระตุ้นที่ชัดเจน — สิ่งที่ทุกคนแสร้งทำเป็นว่าพวกเขาจะจับได้ทันเวลา หากที่อยู่รวมของ Fidelity ใด ๆ ส่ง BTC มากกว่า 10,000 ไปยัง Coinbase, Binance หรือ Kraken hot wallets ปาร์ตี้ก็จบลง คุณจะเห็นมันกระจายไปทั่วโครงสร้างย่อยอย่างรวดเร็ว:

• หนังสือคำสั่งซื้อที่เอนหนักไปทางด้านการถาม
• เงินทุนที่จมลึกลงไปในแดนลบ
• ดอกเบี้ยเปิดที่พุ่งสูงขึ้นเมื่อการยืมยาวเกินไปถูกตัดทอน

การกระจายบอกทุกอย่าง: สภาพคล่องบางเบาด้านล่าง แถบการชำระบัญชีที่เกินพิกัดด้านบน และตลาดที่ไม่สามารถดูดซับการโอน 10,000 BTC โดยไม่แตกหัก นั่นคือการตั้งค่าที่การไหลออกของ Fidelity กลายเป็นการตกที่หลายสถานที่

สัญญาณ 3 — รายงานการซื้อขายบล็อก OTC

ทุกครั้งที่ Genesis, Coinbase Prime, B2C2, Galaxy หรือ Kraken Institutional รั่วไหลสรุปการซื้อขายบล็อกไปยัง Bloomberg และ Refinitiv terminals เมื่อรายงานแสดง 5,000 BTC หรือมากกว่าที่ขายโดย “ผู้ถือครององค์กรขนาดใหญ่” ไม่มีผู้ต้องสงสัยมากนัก Strategy นั่งอยู่คนเดียวในชั้นน้ำหนักนั้น ผู้ค้ารู้เช่นกัน

และการไหลของ OTC เหล่านี้ไม่ได้เกิดขึ้นในสุญญากาศ สถาบันต่างๆ ไม่ได้เพียงแค่ลดการเปิดเผย — พวกเขากำลังหมุนเวียนเข้าสู่เครื่องมือที่ให้พวกเขามีโอกาสเพิ่มขึ้นของ Bitcoin ที่สะอาดและได้รับการป้องกัน ตัวอย่างเช่น JPMorgan กำลังเสนอหมายเหตุโครงสร้างที่เชื่อมโยงกับ IBIT ของ BlackRock: ผลตอบแทนขั้นต่ำที่คงที่, โอกาสเพิ่มขึ้น 1.5 เท่าหาก BTC พุ่งขึ้นในปี 2028, และบัฟเฟอร์ขาลงหากตลาดหยุดชะงัก

นั่นคือส่วนที่คนส่วนใหญ่พลาด โต๊ะเหล่านี้ไม่ได้แค่ทิ้ง พวกเขากำลังย้ายไปยังยานพาหนะที่ออกแบบมาเพื่อให้มีประสิทธิภาพดีกว่า MSTR โดยไม่ต้องแตะต้องการใช้เลเวอเรจ การลดลง หรือความเสี่ยงในงบดุล การพิมพ์ OTC บอกคุณว่าอะไรที่กำลังออกไป ผลิตภัณฑ์เช่นนี้บอกคุณว่ามันกำลังไปที่ไหน

สัญญาณ 4 — การวิ่งหน้าตลาดอนุพันธ์

คนในโครงสร้างเหล่านี้เกือบจะป้องกันความเสี่ยงก่อนที่การขายจริงจะเริ่มต้นเสมอ มันเป็นนิสัย มันคือการเอาตัวรอด ดังนั้นให้จับตาดูหนังสือฟิวเจอร์สทั่ว CME, Binance, แม้กระทั่งอะไรก็ตามที่เกิดขึ้นจากเถ้าถ่านของ FTX เมื่อคุณได้รับทันที:

• การเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของดอกเบี้ยเปิดระยะสั้น
• การระดมทุนยังคงเป็นลบต่อเนื่องสองวันเต็ม
• การเอียงของตัวเลือก BTC ไปทางพุท

...มันมักจะหมายความว่ามีคนใหญ่กำลังเตรียมพร้อมสำหรับสภาพอากาศที่ไม่ดี

การทิ้งแบบลับๆ จริงๆ แล้วเป็นอย่างไร

มีสามวิธีที่แท้จริงที่การชำระบัญชีขนาดนี้สามารถเกิดขึ้นได้ และไม่มีวิธีใดที่ดูเหมือนเทียนแดงที่น่าตื่นเต้นที่คนจินตนาการไว้ แบบจำลองด้านล่างนี้ถูกสร้างขึ้นรอบ ๆ 165,709 BTC ของ Strategy ที่ตอนนี้อยู่ในกลุ่มรวมของ Fidelity

1. นี่คือเวอร์ชันที่เงียบ ประมาณ 2,000 BTC ต่อสัปดาห์เคลื่อนผ่านบัญชีภายในของ Fidelity ไม่มีการเคลื่อนไหวบนบล็อกเชน ไม่มีการกระโดดของกระเป๋าเงินร้อน ไม่มีอะไรที่คุณสามารถชี้ได้ สิ่งเดียวที่คุณรู้สึกคือการไหลออกช้าๆ 5–10% ในตลาดสปอตเมื่อเสียงกระซิบแพร่กระจายและสภาพคล่องบางลง มันสามารถลากยาวได้สองเดือนหรือมากกว่านั้น และนักเทรดส่วนใหญ่จะไม่เชื่อมโยงจุดต่างๆ จนกว่ามันจะจบ

2. จากนั้นมีสถานการณ์กลาง — การปล่อย BTC 50,000 เหรียญในช่วงสามถึงห้าวัน ผ่านทางโต๊ะซื้อขาย OTC สิ่งนี้จะแสดงบนเชน: การไหลออกขนาดใหญ่และชัดเจนจาก Fidelity ไปยัง Coinbase หรือ Binance ราคาตอบสนองทันที คุณได้รับผลกระทบระหว่างวัน 15–30% การชำระบัญชีเกิดขึ้นทั่วทุกการแลกเปลี่ยน และการรีเซ็ตที่รวดเร็วและน่าเกลียด มันรุนแรงแต่สามารถอยู่รอดได้หากคุณให้ความสนใจ

3. เส้นทางฝันร้ายคือการคลี่คลายที่ถูกบังคับ: 100,000 BTC หรือมากกว่านั้นเข้าสู่ตลาดในไม่กี่ชั่วโมง กระเป๋าเงินที่เชื่อมโยงกับกลยุทธ์หลายใบทิ้งพร้อมกัน โต๊ะ OTC พยายามหาประมูล การระดมทุนพังทลายลงสู่ -50% และหนังสือคำสั่งซื้อก็... หายไป นี่คือสถานการณ์ที่แม้แต่นักเทรดที่มีประสบการณ์ก็หยุดนิ่ง เพราะทุกอย่างพังทลายพร้อมกัน

ความจริงที่ไม่สบายใจ

นี่คือส่วนที่คนส่วนใหญ่ไม่อยากพูดออกมาดัง ๆ: กลยุทธ์ไม่ได้เป็นหนี้ตลาดในการเปิดเผยข้อมูลแบบเรียลไทม์เกี่ยวกับเรื่องนี้ การหมุนเวียนการดูแลรักษาไม่ใช่ "เหตุการณ์สำคัญ" มันคือการดูแลรักษาบ้าน ซึ่งหมายความว่าพวกเขาสามารถย้าย 165,709 BTC ไปยัง Fidelity — ทำไปแล้ว — โดยไม่ต้องบอกใครว่าจะเกิดอะไรขึ้นต่อไป

จากนั้น playbook ก็เกือบน่าเบื่อ ขายส่วนของ stash ผ่านโต๊ะ OTC ของ Fidelity เก็บทุกอย่างไว้ในบัญชีภายในเพื่อไม่ให้มีอะไรเข้าสู่ chain ปล่อยให้นักบัญชีเก็บมันไว้ในบันทึกผลประกอบการ Q4 สามเดือนต่อมา

และเมื่อจำนวนแสดงให้เห็นถึงคลังที่เล็กลง? ง่ายมาก โทษ “สภาพตลาด” “การจัดสรรทุน” หรืออะไรก็ตามที่เป็นคำพูดของบริษัทที่เหมาะสมกับเรื่องราวของไตรมาสนั้น

ในตอนนั้นความเสียหายได้เกิดขึ้นแล้ว มูลค่าการขายระหว่าง $5–15B ได้เกิดขึ้นแล้วในตลาดสปอต BTC ซื้อขายหนัก หุ้นกลยุทธ์ถูกกระทบ และกลุ่มค้าปลีกที่มองว่า MSTR เป็น Bitcoin ETF ได้เรียนรู้บทเรียนที่รุนแรง — คนวงในมักจะได้ออกก่อนเสมอ

คุณสามารถเห็นแล้วว่าความกดดันเงียบๆ แบบนั้นเป็นอย่างไร BTC ขึ้นไปถึง $125K ในรอบนี้ หยุดชะงัก และจากนั้นก็ลดลงเป็นเดือนๆ โดยไม่มีพาดหัวข่าวใดๆ ที่จะตำหนิ มันเป็นกราฟที่บอกคุณได้อย่างชัดเจนว่าการลดลงช้าๆ ทำงานอย่างไร

ตลาดที่ลอยไปมาเช่นนี้ไม่จำเป็นต้องมีตัวกระตุ้นที่น่าทึ่ง เพียงแค่ต้องมีผู้ขายรายใหญ่ที่ดำเนินการในที่ที่ไม่มีใครมองเห็น

บทสรุป

การโอนของ Fidelity ไม่ใช่แค่เสียงรบกวน มันคือการเคลื่อนไหวเปิด เมื่อคุณเห็นโครงสร้าง — กลุ่มรวม, หน้าต่างเวลา, การล่าช้าของรายได้ — คำถามจะเปลี่ยนไป ไม่ใช่ว่า Strategy จะขายหรือไม่ แต่พวกเขาจะไปไกลแค่ไหนและพยายามทำอย่างเงียบ ๆ

ความคาดหวังที่สมจริง? บางทีอาจอยู่ในช่วงประมาณ 50,000–100,000 BTC ที่รั่วไหลเข้าสู่ตลาดระหว่างไตรมาสที่ 4 ปี 2025 และไตรมาสที่ 1 ปี 2026 อาจจะเป็นบล็อก OTC ที่สะอาด หรืออาจจะเป็นการรั่วไหลที่ยุ่งเหยิง ไม่ว่าจะเป็นอย่างไร การช็อกของอุปทานจะเกิดขึ้นก่อนการเปิดเผยข้อมูล