एथेरियम वेलिडेटर एग्जिट कतार एटीएच पर पहुंचा मूल्य वृद्धि के बीच

stETH का पेग कैसे काम करने वाला है

stETH Lido का liquid staking token है: प्रत्येक stETH ≈1 ETH Ethereum पर staked, जो ~2.8% APRi कमाता है। व्यापारी किसी भी छूट का लाभ उठाते हैं stETH खरीदकर और इसे ऑन-चेन ETH के लिए भुनाते हैं (एक बार निकासी प्रक्रिया पूरी हो जाने पर), इसलिए पेग सामान्य रूप से तंग रहता है।

Lido की साइट $32.8B स्टेक्ड ETH और ~2.8% स्टेकिंग APR नोट करती है। सामान्य परिस्थितियों में, असीमित थ्रूपुट केवल वेलिडेटर एग्जिट दर द्वारा सीमित होता है: Ethereum यह सीमित करता है कि ETH कितनी तेजी से बाहर निकल सकता है (वर्तमान में ~8 ETH/ब्लॉक), इसलिए यदि बहुत अधिक रिडीम अनुरोध कतार में लग जाते हैं, तो निकासी धीमी हो जाती है।

व्यवहार में, अधिकांश stETH पेग-सपोर्ट कर्व पूल (प्रोत्साहित तरलता) और अंतर्निर्मित मोचन तंत्र से आता है। कर्व का stETH–ETH पूल (कर्व पर सबसे बड़ा) $1–3B तरलता (stETH और ETH) के क्रम में है।

फिर भी, बाजारों पर आप केवल $100–200M+ के बारे में स्वैप कर सकते हैं इससे पहले कि कीमत हिल जाए। शेष पेग समय आर्बिट्राज पर निर्भर करता है: यदि stETH 1:1 से X% नीचे ट्रेड करता है, तो आर्बिट्रेजर्स उस स्प्रेड को कैप्चर करते हुए ऑन-चेन अनस्टेक के लिए इंतजार करने के लिए पूंजी लॉक कर सकते हैं। यह आर्बिट्राज यील्ड मूल रूप से “पेग के लिए stETH डिस्काउंट” है जो एग्जिट कतार देरी के खिलाफ फैक्टर किया गया है।

उदाहरण के लिए, 30 आधार-बिंदु छूट (0.3%) लगभग ~3% वार्षिक रिटर्न के बराबर होती है यदि कतार 2 दिन है – खरीदारों को आकर्षित करने के लिए पर्याप्त।

तरलता तनाव और बढ़ती निकास कतार

2025 के मध्य जुलाई में, Ethereum स्टेकिंग एग्जिट कतार फट गई। 16-22 जुलाई को, over 600,000 ETH कतार में भर गया (सिर्फ 6 दिनों में ~$2.1B की निकासी जोड़ते हुए)। 25 जुलाई तक, 625k ETH ($2.3B) कतार में था, प्रतीक्षा समय को 8-10 दिनों तक धकेलते हुए – जो कि 2023 के अंत के बाद से सबसे लंबा था।

ऐसी एक बाधा सीधे stETH पर दबाव डालती है। जितना लंबा निकासी का समय लगता है, उतनी ही कम इसकी प्रभावी रिडीम कीमत होती है। 10-12 दिन के लॉकअप के साथ, निहित ब्याज दर आर्बिट्रेज लगभग 3% प्रति 10 दिन (या लगभग 110% वार्षिक) हो जाता है, इसलिए जब तक कतार कम नहीं होती, तब तक पेग आसानी से टूट सकता है। व्यवहार में, एक बार जब stETH ने ETH से कुछ दशांश नीचे व्यापार करना शुरू किया, तो विक्रेता इसमें शामिल हो गए, जिससे अंतर और बढ़ गया।

ये अचानक हुए आउटफ्लो दिखाते हैं कि Ethereum पूंजी प्रवाह पर कैसे प्रतिक्रिया करता है — खासकर ETF युग में। जैसा कि हालिया ETF संचालित फंड फ्लो चक्रों में देखा गया है, ETH की 2025 की रैली अरबों डॉलर की इनफ्लो से प्रेरित थी, और कोई भी पलटाव DeFi में तरलता संकट का प्रमुख जोखिम संकेत बन सकता है।

आवे उधार दर स्पाइक और अनवाइंड

ट्रिगर एक Aave तरलता झटका था। ऑन-चेन जासूसों ने कतार वृद्धि को एक विशाल ETH बहिर्वाह Aave से से जोड़ा - HTX (जस्टिन सन का एक्सचेंज) Aave के माध्यम से ETH निकाल रहा था। एक रिपोर्ट में उल्लेख किया गया कि HTX (जिसे एक “व्हेल” कहा गया) ने एक दिन में 50,600 ETH (~$181M) और सप्ताह में 160,600 ETH ($518M) निकाला। इस निकासी ने Aave की ETH आपूर्ति को कम कर दिया, जिससे उपयोग और उधार APR तेजी से बढ़ गया। एक समय पर ETH उधार APR लगभग 10% तक पहुंच गया।

उच्च उधार लागत ने क्लासिक stETH लीवरेज ट्रेड को नष्ट कर दिया। लूपर्स Aave पर stETH जमा कर ETH उधार ले रहे थे (लगभग 8–10% APR पर) और पुनः जमा कर रहे थे, ~3% स्टेकिंग यील्ड कमा रहे थे। जब उधार दरें स्टेकिंग यील्ड से ऊपर बढ़ गईं, तो ये लूप्स नकारात्मक यील्ड में बदल गए।

जैसा कि Bitget ने रिपोर्ट किया, एक बार ETH उधार दरें ~10% तक पहुंच गईं और stETH यील्ड ~3% थी, लूपर्स अपने मूलधन का ~50% मासिक खो रहे थे। उन्हें "deleverage करने के लिए stETH को रिडीम करने के लिए मजबूर किया गया"। संक्षेप में, एक बार जब गणित टूट गया (3% बनाम 10% APR), लूपर्स ने पोजीशन को अनवाइंड करने के लिए हाथ-पांव मारे।

जस्टिन सन की भूमिका

ऑन-चेन डेटा जस्टिन सन के HTX ऑपरेशन्स को इंगित करता है। जस्टिन सन वॉलेट्स को नियंत्रित करते हैं जो बड़े पैमाने पर ETH और stETH पोजिशन्स को इकट्ठा और स्थानांतरित कर रहे हैं (जैसा कि Protos और अन्य ने दस्तावेज किया)। HTX से Binance तक के मध्य-जुलाई ट्रांसफर एक आंतरिक पुनर्संतुलन या जोखिम चाल का सुझाव देते हैं। क्रिप्टो टिप्पणीकारों (जिसमें Binance के BlockBeats और अन्य शामिल हैं) ने स्पष्ट रूप से इन “विशाल व्हेल्स” को ETH संकट का संभावित कारण बताया। चाहे सन लाभ ले रहे थे, तरलता को मजबूत कर रहे थे, या संपत्तियों का पुनर्वितरण कर रहे थे, प्रभाव Aave के ETH को निकालने का था।

जबकि Sun ने स्वयं stETH पर सार्वजनिक रूप से टिप्पणी नहीं की है, उनका पदचिह्न स्पष्ट है: HTX के रिडेम्प्शन ने Aave के मेट्रिक्स को प्रेरित किया। विशेष रूप से, Arkham Intelligence डेटा दिखाता है कि Sun से जुड़े वॉलेट्स के पास अभी भी मध्य-2025 तक ~$0.5B stETH है, इसलिए अनवाइंड्स पेग को नाटकीय रूप से प्रभावित कर सकते हैं।

किसी भी मामले में, यह प्रकरण इस बात को रेखांकित करता है कि कैसे एकल इकाई की ऑन-चेन चालें DeFi पेग गतिशीलता को झटका दे सकती हैं — भले ही Ethereum स्वयं दीर्घकालिक ताकत की ओर निर्माण कर रहा हो। वास्तव में, सत्यापनकर्ता सुधारों, नई स्केलिंग तकनीक और नवीनीकृत संस्थागत रुचि के बीच, कई लोग अब गंभीरता से विचार कर रहे हैं कि Ethereum $10,000 तक पहुंच सकता है.

लूपर्स की दुविधा और परिणाम

जैसे ही लूप पोजीशन लिक्विडेट होने लगे, एक कैस्केड शुरू हो गया। कई धारकों ने वैलिडेटर कतार के माध्यम से बाहर निकलने (9-10 दिन की प्रतीक्षा को स्वीकार करते हुए) और 1:1 मूल्य की उम्मीद की। अन्य लोगों ने कतार की देरी से बचने के लिए तुरंत खुले बाजारों में बेचा। दोनों विकल्पों ने पेग को प्रभावित किया: बाजार में सीधे बेचने से बिक्री का दबाव बढ़ गया, जिससे छूट बढ़ गई, जबकि स्टेथ को कतार में भेजने से ऑन-चेन लिक्विडिटी समर्थन कम हो गया। व्यवहार में, स्टेथ ने जुलाई के अंत में ईटीएच से ~0.3-0.6% कम कारोबार किया।

“हम stETH तरलता संकट के शुरुआती चरणों में हो सकते हैं,” ने कहा @DeFi_Hanzo X पर। “बड़े व्हेल जैसे Justin Sun और Abraxas ने Aave से ETH निकाला, जिससे उधार दरें बढ़ गईं। इससे लीवरेज्ड stETH लूप्स खत्म हो गए। विक्रेता बाहर निकल गए, Curve ने झटका कम किया — लेकिन $2.2B से अधिक के वेलिडेटर कतारों और ऑरेकल मिसप्राइसिंग के साथ, चीजें तेजी से टूट सकती हैं।”

ध्यान दें: 30–60bps लगभग ~2.8% स्टेकिंग यील्ड के एक चौथाई के बराबर है।

वह छूट किसी के लिए आर्बिट्राज लाभ है जो stETH खरीदने और प्रतीक्षा करने के लिए तैयार है। हम देखते हैं कि बाजार ने अब विस्तारित 8-10 दिन अनलॉक के लिए stETH की कीमत को प्रभावी रूप से पुनः निर्धारित किया है।

बचे हुए लीवरेज धारकों के लिए, विकल्प स्पष्ट हैं। 0.3–0.6% छूट पर स्पॉट मार्केट पर stETH बेचना 10× स्थिति पर ~3–6% का नुकसान लॉक करना है। वैकल्पिक रूप से, वे कतार के माध्यम से पकड़ सकते हैं, अपने ETH उधार पर ~8–10% APR भुगत सकते हैं (लगभग –5% शुद्ध 10 दिनों में), और प्रार्थना कर सकते हैं कि कतार साफ हो जाए। कोई भी विकल्प सुखद नहीं है।

जैसा कि Bitget ने नोट किया, यह 10× लूपर्स के लिए 14-दिन के आधार पर “लगभग 50% नकारात्मक APY” था। प्रभाव में, यदि वे फंसे रहते हैं तो लूपर्स एक और संभावित डीपेग में बेकिंग कर रहे हैं।

मुख्य अंतर्दृष्टि और दृष्टिकोण

stETH का पेग जल्दी टूट सकता है जब तरलता सूख जाती है। Lido के गहरे TVL और Curve समर्थन के बावजूद, बड़े लीवरेज पोजीशन का मतलब सीमित वास्तविक समय लचीलापन है। जब बहुत सारे स्टेकर्स बाहर निकलते हैं या व्हेल्स संपत्तियां स्थानांतरित करते हैं, तो पेग फिसल जाता है जब तक कि स्थितियां स्थिर नहीं हो जातीं।

पुनरावर्ती स्टेकिंग लूप केवल तभी काम करते हैं जब ETH उधार दरें स्टेकिंग यील्ड्स से नीचे रहती हैं। एक बार दरें बढ़ने पर, ये लूप नकारात्मक कैरी में बदल जाते हैं। Aave की जोखिम टीम और Lido ने प्रतिभागियों को जोखिम कम करने की चेतावनी दी है:

“stETH loopers अब लाभदायक नहीं हैं, इसलिए de-leveraging शुरू करें”

जुलाई 24 तक, सुधार के संकेत पहले से ही दिखाई दे रहे थे।

“stETH depeg already down to 0.17%. धन्यवाद मुफ्त बाजारों और आर्बिट्राज के लिए,” posted @Jrag0x. “यह निकास कतार वृद्धि को धीमा कर देना चाहिए। अगली बार, ‘Staking Withdrawal Death Loop’ थ्रेड्स पर घबराने से पहले थोड़ा सोचें।”

लेकिन आशावाद अल्पकालिक था। 27 जुलाई तक, आने वाली अस्थिरता के बारे में नई चिंताएँ उभरीं:

“Lido stETH seemed to restore its peg to <0.1%, and the validator queue dropped from 20 days back to 8,” noted @catwychan. “But it’s not over... more Aave withdrawals are coming — not just from Justin Sun. This isn’t a safe time for levered ETH positions.”

stETH के मूल सिद्धांत मजबूत बने हुए हैं, लेकिन यह घटना दिखाती है कि लीवरेज्ड स्टेकिंग संरचनाएं कितनी नाजुक हो सकती हैं। आगे चलकर लूप जोखिम और वैलिडेटर निकास पर अधिक जांच की अपेक्षा करें।