A securitização de US$ 188 milhões da Ledn marca o momento em que o crédito ao consumidor lastreado em Bitcoin começou a se parecer com uma dívida lastreada em ativos convencionais.
A Ledn Issuer Trust 2026-1 agrupa 5.441 empréstimos com taxa fixa em notas negociáveis com classificação, com tranches subordinadas e com grau de investimento, acordos de custódia, reservas de liquidez e toda a estrutura que permite que investidores institucionais comprem rendimentos vinculados ao Bitcoin sem nunca tocar no Bitcoin à vista.
O negócio estabelece um modelo que pode transformar “não venda o seu BTC, peça um empréstimo com ele” num produto de financiamento ao consumidor repetível, com todos os benefícios e patologias que isso implica.
O negócio vendeu US$ 160 milhões em notas Classe A com classificação BBB-(sf) pela S&P e US$ 28 milhões em notas Classe B com classificação B-(sf), garantidas por um conjunto de empréstimos totalizando US$ 199,1 milhões em principal.
Esses empréstimos, originados a 2.914 mutuários de retalho dos EUA, são garantidos por 4.078,87 Bitcoins, avaliados em aproximadamente US$ 356,9 milhões na data de corte de 31 de dezembro. A relação média ponderada entre o empréstimo e o valor está em 55,78%, e os mutuários pagam uma taxa média ponderada de 11,80%.
A Jefferies atuou como agente de estruturação e bookrunner. Os relatórios indicam que a tranche com grau de investimento foi precificada em cerca de 335 pontos-base acima da taxa de referência. Isso é restrito o suficiente para sinalizar o apetite dos investidores por crédito criptográfico estruturado, e amplo o suficiente para refletir a volatilidade subjacente.
A securitização de US$ 188 milhões da Ledn agrupa 5.441 empréstimos ao consumidor garantidos por Bitcoin em tranches com grau de investimento e subordinadas classificadas pela S&P.
Ao contrário das hipotecas subprime que ajudaram a desencadear a crise de 2008, estes empréstimos garantidos por Bitcoin não são principalmente uma aposta em mutuários instáveis que lentamente entram em incumprimento ao longo do tempo; no entanto, tal como os empréstimos da era subprime, uma vez que os empréstimos podem ser agrupados, classificados e vendidos numa base de originação para distribuição, o incentivo muda para o aumento do volume.
E, neste caso, o stress sistémico surge como um único choque correlacionado (uma queda do BTC) que pode desencadear liquidações rápidas e sincronizadas e vendas forçadas.
A máquina que amplia o crédito ao consumidor
A securitização cresce porque é repetível. A replicabilidade, e não a novidade, é o que permite a sua expansão.
Uma vez que os empréstimos garantidos por Bitcoin podem ser classificados, agrupados e distribuídos como notas, o produto real torna-se a padronização: faixas de LTV consistentes, políticas de liquidação, configurações de custódia, limites de concentração e gatilhos que os compradores de ABS podem diligentemente aplicar da mesma forma que fariam com empréstimos para automóveis ou cartões de crédito.
A Ledn pode originar empréstimos, armazená-los brevemente e, em seguida, vender o risco nos mercados de capitais, em vez de manter tudo no balanço ou depender de financiamento privado caro.
Se o formato pegar, outros credores podem copiar a estrutura e competir em termos de taxas, condições e distribuição.
A consequência imediata é uma vantagem potencial no custo de financiamento que poderia levar os empréstimos garantidos por Bitcoin para além dos utilizadores de nicho.
Se a securitização reduzir significativamente o custo de capital para os originadores, os mutuários poderão ter taxas de juro anuais mais baixas, taxas de adiantamento mais altas, prazos mais longos ou simplesmente mais disponibilidade de produtos. O modelo de originação para distribuição que ampliou hipotecas, automóveis e cartões de crédito poderia fazer o mesmo para o crédito em Bitcoin, supondo que a mecânica subjacente se mantenha sob pressão.
Para os investidores, o apelo é estrutural. Os compradores de ABS podem obter rendimentos adjacentes ao Bitcoin através do spread de crédito e da divisão em tranches sem deter Bitcoin à vista, o que é importante para fins de mandato e para a ótica do comité.
Os comités de investimento que hesitam em «comprar criptomoedas» podem sentir-se confortáveis em comprar um produto com spread classificado e garantido por Bitcoin.
Isso é um desbloqueio de distribuição. Também significa que o capital TradFi pode fluir para o crédito criptográfico através de um canal familiar, expandindo a base de financiamento do ecossistema sem exigir conversão cultural.
Porquê agora e porquê este formato
Os mercados de crédito estão em modo de caça ao spread. Os spreads ajustados por opções de alto rendimento oscilaram em torno de 286 pontos-base em 18 de fevereiro, de acordo com dados do FRED.
Este é o tipo de ambiente em que os compradores buscam rendimentos estruturados, especialmente se tiverem uma classificação de grau de investimento.
Enquanto isso, a emissão de ABS nos EUA totalizou US$ 36,8 bilhões até janeiro de 2026, de acordo com a SIFMA. O mercado é profundo, institucional por padrão e já está preparado para a securitização do crédito ao consumidor. A Ledn está tentando inserir o crédito Bitcoin nesse trilho.
O acordo surge num momento em que os empréstimos garantidos por Bitcoin atingiram escala de consumo, mas ainda carecem de legitimidade institucional.
Os volumes de empréstimos garantidos por BTC em todo o mercado atingiram cerca de US$ 2 bilhões em 2025 em várias plataformas: grandes o suficiente para serem relevantes, fragmentados o suficiente para que nenhum participante domine e opacos o suficiente para que os investidores não possam comparar facilmente a qualidade da originação ou a mecânica de liquidação entre os credores.
A securitização força a visibilidade. Uma vez que se está a vender títulos a compradores de ABS, são necessárias divulgações, classificações de terceiros, pareceres jurídicos e relatórios contínuos.
A estrutura se baseia fortemente nos ABS tradicionais para consumidores.
O negócio inclui uma reserva de liquidez, financiada a 5% do saldo pendente das notas (9,4 milhões de dólares no encerramento), que fornece uma proteção contra déficits de serviço ou incompatibilidades de tempo.
Os empréstimos são regidos pela legislação dos EUA e as garantias em Bitcoin são mantidas por um custodiante domiciliado em Nova Iorque, o que é importante para a análise de isolamento de ativos e remota possibilidade de falência.
A metodologia de classificação da S&P enfatiza o histórico de liquidação da Ledn como prova de que a plataforma pode operar sob pressão: 7.493 empréstimos foram historicamente liquidados com um LTV médio de 80,32% na liquidação, um máximo de 84,66% e sem perdas relatadas.
A classificação é uma aposta de que o mecanismo de liquidação pode superar a volatilidade.
Os spreads de crédito de alto rendimento em 286 pontos base em 18 de fevereiro de 2026 refletem as condições de crédito restritas que impulsionam a procura dos investidores por rendimentos estruturados.
O volante e o ciclo de feedback
Se este formato se repetir, os efeitos em cadeia são óbvios e desconfortáveis.
Mais originadores a entrar no espaço criam concorrência em termos de taxas e condições. Surgem mais estruturas, tais como tranches sénior/mezz, prateleiras rotativas e formatos do tipo obrigações cobertas.
Mais marketing ao consumidor enquadra os empréstimos garantidos por Bitcoin como uma alternativa convencional à venda de participações. O ecossistema começa a parecer-se com qualquer outro setor vertical de crédito ao consumidor.
Essa é a dinâmica pró-cíclica. Num mercado em alta, o aumento dos preços do Bitcoin aumenta a margem de garantia, permitindo que os mutuários alavancem, o que, por sua vez, aumenta a procura por originação, o que, por sua vez, alimenta o volume de securitização, reduzindo os custos de financiamento e permitindo condições de empréstimo mais competitivas.
O ciclo de feedback é auto-reforçador. Numa queda, o mesmo ciclo funciona ao contrário e mais rapidamente.
As liquidações automáticas podem tornar-se vendas forçadas em grande escala. Se as securitizações crescerem muito, isso torna-se uma história de microestrutura: liquidações de garantias alimentando o impacto nos preços, o que, por sua vez, alimenta mais liquidações.
A matemática é simples. No corte de 31 de dezembro, o pool detinha US$ 199,1 milhões em principal de empréstimos garantidos por 4.078,87 Bitcoins, avaliados em aproximadamente US$ 356,9 milhões, o que implica um preço de Bitcoin de aproximadamente US$ 87.500.
Se o Bitcoin cair para US$ 61.000, o LTV da carteira atingirá automaticamente cerca de 80%. Se o Bitcoin cair para US$ 48.800, o LTV da carteira atingirá 100% e as garantias serão iguais ao principal do empréstimo.
Esses não são cenários hipotéticos extremos num mercado em que os modelos de volatilidade de curto prazo apontam para uma volatilidade anualizada na faixa de 50%.
O mecanismo de liquidação tem de ser executado mais rapidamente do que a queda dos preços, mesmo quando todos os outros estão a liquidar no mesmo pool de liquidez.
O gráfico mostra o rácio empréstimo/valor da carteira ABS da Ledn a subir de 55,78% no corte para 100% se o Bitcoin cair para 48 800 dólares.
Enquanto o risco subprime se acumulou gradualmente devido à deterioração dos mutuários, os ABS lastreados em Bitcoin concentram o risco em uma reavaliação abrupta das garantias em todo o mercado, que pode ocorrer em horas, em vez de anos.
A parte desconfortável
A classificação de grau de investimento refere-se a proteções estruturais, e não à estabilidade inerente do próprio Bitcoin. A classificação BBB-(sf) reflete a opinião da S&P de que a combinação de sobrecolateralização, reservas de liquidez, subordinação e gatilhos de desempenho fornece uma proteção suficiente nos cenários de estresse modelados.
O comportamento do Bitcoin como garantia continua altamente volátil. A avaliação da agência de classificação baseia-se na capacidade da estrutura de absorver essa volatilidade, com base no desempenho histórico de liquidação e nas oscilações de preço esperadas.
Nos ABS tradicionais de consumo, o stress é impulsionado pela deterioração idiossincrática do mutuário. Nos ABS lastreados em Bitcoin, o stress é impulsionado pela reavaliação sistemática das garantias.
A correlação é uma. Os empréstimos de todos são comprimidos ao mesmo tempo e o mecanismo de liquidação de todos compete pela mesma liquidez de saída.
As vias de contágio também são diferentes. O stress do crédito ao consumidor tradicional transmite-se através dos balanços bancários e das restrições de capital. O stress dos ABS lastreados em Bitcoin transmite-se através da microestrutura: a queda dos preços desencadeia chamadas de margem, que desencadeiam vendas forçadas, o que impulsiona o impacto nos preços, o que desencadeia mais chamadas de margem.
Isso é mecanicamente mais rápido do que os prazos de deterioração do crédito.
O produto real aqui é a máquina de financiamento que alimenta os empréstimos garantidos por Bitcoin. Quando a Ledn securitiza empréstimos, a capacidade de armazenamento se expande. A capacidade de armazenamento expandida impulsiona o crescimento da originação. Um maior volume de originação reduz os custos de empréstimos.
Essa é a cunha do comportamento do consumidor. Também cria uma nova categoria de exposição ao Bitcoin para investidores que não podem ou não querem manter posições à vista: spread de crédito mais proteção estrutural, embalados num formato familiar.
O caminho para a adoção generalizada não é cultural, mas operacional. Se o negócio tiver um bom desempenho, os spreads secundários diminuem e segue-se uma emissão repetida, o modelo torna-se padronizado.
O setor deixa de ser um “nicho de criptomoedas” e torna-se “outra subcategoria de ABS”. É assim que os mercados de crédito ao consumidor se expandem: não por meio do evangelismo, mas por meio de modelos repetíveis e financiáveis nos quais o capital institucional pode se conectar.
A questão em aberto é se a mecânica de liquidação se mantém sob pressão real. A classificação da S&P baseia-se no desempenho histórico da Ledn de 7493 liquidações sem perdas.
No entanto, essas liquidações ocorreram em mercados com condições específicas de liquidez e regimes de volatilidade. O próximo teste virá durante um evento de queda, quando várias plataformas liquidarem simultaneamente em livros de ordens superficiais.
As hipotecas subprime incorporaram fragilidade no crédito dos mutuários e dispersaram-na através da divisão em tranches.
Os ABS lastreados em bitcoin incorporam fragilidade na volatilidade das garantias e dependem da velocidade de liquidação como amortecedor, ao mesmo tempo em que oferecem benefícios genuínos na forma de acesso à liquidez, diferimento de impostos e formação de capital institucional.
O risco reside na estrutura do mercado e não na solvência das famílias, e o retorno é a eficiência do capital e não a expansão da propriedade imobiliária.
Ainda assim, este é o momento em que o crédito ao consumo lastreado em Bitcoin se torna uma dívida securitizada mainstream.
Se isso é um avanço em termos de escala ou uma armadilha de alavancagem depende do que acontecerá quando o mercado reavaliar as garantias mais rapidamente do que o mecanismo de liquidação puder executar.
A publicação Empréstimos garantidos por Bitcoin chegam a Wall Street — incentivos ao estilo subprime, mas com gatilhos de liquidação apareceu primeiro no CryptoSlate.